与产业周期同频共振,选择强者相向而行 ——加华资本大消费产业的投资逻辑

时间:2020-01-10 来源:www.hellosoco.com

“它以与工业周期相同的频率共振,选择强者来面对对方。只有这样,我们才能抓住产业发展的周期性机遇,在竞争中实现根植于产业发展潜力的个体企业的“戴维斯双击”,享受产业发展和企业价值提升带来的超额利润

宋千千,嘉华资本的创始合伙人兼董事长

马太效应来自《圣经新约》的马太福音,这是耶稣受难前不久对门徒的隐喻教导。从这个故事开始,我们将讨论加拿大资本联盟的投资逻辑之一垄断者联盟。

圣经中的“马太效应”。

一个国王在离开前给了他的三个仆人同等数量的金子。几年后,国王回来了,再次召见了三个仆人。

第一个仆人用黄金做生意,赚了三次钱。第二个仆人用黄金借钱,收入是原来的两倍。最后一个仆人小心翼翼地打开手帕,说他把金子保存得很好。最后,国王从第三个仆人那里拿回了金子,把它给了第一个挣得最多的仆人,并留下了下面一句话:

"无论是什么,即使是他所拥有的也将被拿走。如果有太多,给他,让他有尽可能多的。”

领导者能得到的回报是更多的资源倾向和潜在的能量积累,从而获得更多的利润。归结为四个字,强者就是强者。这是对马太效应最广泛的理解。

“赢家通吃”的逻辑已经渗透到生活的各个方面,但这条看似残酷的法律却是世界的核心秩序之一。正如《《二十一世纪资本论》》的作者托马斯皮克特(Thomas Pickett)所说,“今天的资本回报率已经大于经济增长率,这将导致社会财富积累到少数人身上。”

然而,嘉华资本对马太效应的理解还有另一个方面,“平衡之道”,除了强者的坚持。根据

28原则,我们选择与垄断者结盟,这就是“寻找强者”。然而,这种看似不平衡的选择源于我们对“均衡收入”的追求。与强者共舞,一个人必须接受脚上的枷锁,但是快速扩张的快乐会让位于在冲掉领先之后稳定回报所赢得的尊重。

2018年初,嘉华资本投资中国快餐连锁店的龙头老大老香鸡。很多人不明白,偶然发现餐饮线路的企业家和投资者络绎不绝,但嘉华为什么要走在这座多刺的木桥上,选择家乡的鸡呢?

众所周知,麦当劳已经发展了60多年,是当之无愧的全球快餐领导者,是世界美食丛林之王。相比之下,老香鸡刚刚进入国家扩张的初级阶段,两者在规模和文化影响上仍有巨大的差异。

但是对于中国麦当劳来说,老香鸡肯定是最有潜力的种子选手。在中式快餐领域,老香鸡形成了与麦当劳相媲美的标准化过程控制、精细的内部管理和科学的激励模式,这在产业链管理上是独一无二的。它有一个纯自然的老母鸡饲养基地,并自行控制整个饲养、屠宰、加工、分销和烹饪产业链的质量。在全国乃至世界连锁快餐领域,它具有很强的不可复制性。

麦当劳汉堡炸鸡刻有美国文化的品牌,古老乡村鸡的鸡汤产品也有可能成为中国饮食文化的图腾。我们敢于押注瞬息万变的餐饮业,其中很大一部分原因是“世界第一,投资地方领袖”的投资逻辑下的马太效应(Matthew effect)的发酵。

回到马太效应本身,我们将一层一层地剖析它,深入解读嘉华资本成立11年来一直实践的投资逻辑。“马太效应”投资机会的市场机会判断数不胜数,最难把握的是宏观。我们经常说,进行微观投资的人最终不能离开宏观环境,只有当他们能够准确判断产业机会时,他们才能使时代成为他们的杠杆,改变生活的平衡。

第二次世界大战后的20世纪70年代初,中东石油危机给日益上升的公共关系泼了冷水

滞胀的根本原因在于美国旧经济的产业结构不能提高全社会劳动要素的生产率,从而导致生产效率低下。重工业向服务业的产业转型迫在眉睫。转型必然伴随着阵痛。在整个20世纪70年代,美国第二产业和第三产业的比例变化缓慢。直到20世纪80年代,以消费者为导向的第三产业才逐渐扩大了与第二产业的差距,并接管了美国经济。

这正是中国今天所经历的。从2012年开始,服务业在中国经济驱动力中的比重正式超过第二产业,近年来消费也挤压了投资和出口,成为支撑经济的主要动力。在过去的十年里,在产业转型的过程中,高负债、高投资的洪流给中国经济打开的缺口不断扩大。另一方面,社会和人口结构的变化降低了劳动红利,城市化渗透率也在不断下降。

与20世纪70年代和80年代美国的工业转型历史相比,工业转型后美国经济经历了什么?

首先,以消费为导向的第三产业逐渐扩大了与其他产业的差距,成为经济的核心驱动力。

第二,主要消费行业的集中度在不断加强,大浪淘沙。

从20世纪70年代和80年代美国产业集中度的变化趋势来看,根据SIC行业分类标准分类的美国166个行业的数据,美国所有行业的集中度CR4从战后到1970年略有上升,从40.9%上升到42.7%,消费品行业的集中度CR4从36.3%上升到42.4%;从消费品行业来看,产品差异化程度高的行业集中度上升更明显,从49.6%上升到62.3%,而产品差异化程度中低的行业集中度分别上升6.4%和0.4%。

尽管1970年开始出现经济衰退,但除了集中度大幅提高之外,消费品龙头企业的利润率水平也大幅提高。

中国正在经历类似的产业变化,这不是基于简单的比较。我们可以看到,许多行业的发展都表现出了这种显著的头部效应,甚至有些行业在马太效应(Matthew effect)发布后也达到了“垄断利润收获期”。空调、厨房和电力行业是典型的例子。“马太效应”的巨浪正在海平面下酝酿。只有抓住第一次机会,我们才能赢得第一名。

用马太效应来选择行业,看看企业

首先,你应该判断马太效应在行业中的力量。

巴菲特讲述了一家纺织厂的故事。

他们买了一个由几十个人经营的纺织厂来做一些小规模的生意。一天,一个卖纺织设备的推销员来到纺织厂。他说只要他买一台全新的纺织机,纺织厂的效率就会大大提高,从而赚更多的钱。

但这就是巴菲特卖掉纺织厂的原因。他的逻辑是这样的:由于通过升级纺织设备来赚钱是可能的,其他纺织工厂可以通过购买机器轻松提高效率并创造收入。因此,所赚的钱需要不断地投资于购买新设备,否则将由于竞争力的丧失而被淘汰。

换句话说,他不能因为纺织品又大又结实就得到所有订单。只要机器还在反复运转,他就必须把所有来之不易的钱投入到再生产中。

对于护城河和壁垒较低的行业,马太效应相对较弱。这些行业就像跑步机。你必须继续跑,以免从跑步机上摔下来。即使你跑得又快又稳,跑步机的速度也不会随着你的频率而调整。

这是马太效应弱的行业。在这些行业,残酷的开放通常伴随着混乱的离开。企业向教育市场投入资金,但“疯狂圈地”并没有带来积极的激励。飓风最终会吞没自己,要么市场被其他人收割,要么需求被市场篡改。

因此,判断马修效应在行业中的实力的关键在于品牌实力。F

另一方面,信息黑洞越大,品牌力量就变得越重要。

例如,直接面向消费者的农产品是一个品牌影响力相对较弱的行业。消费者不会仅仅因为绿色蔬菜属于某个品牌就购买,因为绿色蔬菜的质量就在眼前。一目了然,产品本身的质量可以直接判断。然而,餐饮和家具行业的质量需要知道好几年。因此,这些行业的信息不对称程度更强,品牌效应更明显。

第二,不同的行业有不同的品牌力量释放。

我们简单地把他们的消费品分为To B和To C。在改革开放的春风,绝大多数消费品都是通过分销商分销给最终消费者的。互联网平台的出现使企业能够直接接触消费者。这似乎是渠道的变化,但实际上是潜在逻辑的巨大变化。

To B的销售逻辑是“利润最大化”无论是上游制造商还是下游经销商,利润链的厚度在于“利润创造的规模”,长度在于“利润分配的方式”。然而,To C的销售逻辑是“效用最大化”。消费者付费的原因并不局限于强大的渠道能力和快速的市场下跌,而是“购买行为让我快乐”。换句话说,这就是品牌的力量。

因此,我们可以看到在To C的逻辑下,消费品公司在营销模式和销售风格上都发生了巨大的变化。那些没有被变革浪潮唤醒的人最终被推入了变革浪潮的深渊。

对于一个巨大的市场来说,深入挖掘垂直维度的价值也是实践马太效应的一个重要视角。因此,也很难准确定位“强马太效应”产业。这也是嘉华资本在定位马太效应日益增强的行业时,非常注重不同历史时期的行业研究和总公司的比较分析的原因。

价值投资的逻辑取向决定了我们强调研究的背景。

在几十年的研究中,我们成功地发现了具有潜在强大马太效应的行业。接下来,我们将通过行业来观察企业,并衡量它们占领市场后持续创造垄断利润的能力。

换句话说,就是判断一个企业是否“有能力”在一个“有资格”创造品牌效应的行业中创造品牌。这需要回到对消费品铁三角的另外两个维度的理解,即产品和渠道。

没有必要多说产品。在消费者权利不断扩大的时代,产品直接接触消费者的机会越来越多。随着循环经济在中国不断分级的消费群体中的逐渐发酵,对产品的认可将成为最高的行业壁垒。同时,劣质产品对品牌的损害是不可逆转的。如果消费者第一次失败,很有可能是最后一次失败。

因此,在抢占市场的过程中,必须培养锻造产品的质量。

渠道的核心是产业链中不同实体之间的利益分配,不管是否有“赚取差价的中间人”。对于消费品公司来说,渠道规模和渠道效率是考虑的两个核心维度。渠道规模可以被动地扩大,渠道效率可以主动地适应规模,这是我们衡量渠道的重要逻辑之一。

让我们以bobby food为例进行详细的讨论。

嘉华资本2015年投资芭比食品。当时,芭比娃娃的臭鼬只有馒头和馒头。如此小的细分使得2018年销售额超过40亿元,产品体系更加多元化。这一销售水平当然不是4万亿餐饮行业的“领导者”,但在早餐市场的细分层面,博比可以被称为渠道和产品力量的“头号玩家”。

从渠道的角度来看,博比不是从事To C的直接零售业务,而是供应链服务。“联盟模式”使博比在扩张的早期阶段能够借助社会资本进行规模扩张。当华东的早餐市场还在耕种的时候,他坚守着这块领土,继续开拓。从那以后,

中国人最渴望那缕生长在我们基因中的食物的温度。因此,中国早餐市场的领导者必须来自热食领域。馒头作为满足“80%人80%需求”的一个类别,可以带来很高的消费者再购买率,占领市场后的主导作用也可以得到更充分的释放。

如今,芭比娃娃拥有2400多家店铺,华东是其大本营,华南和华北的市场已经布局妥当。每年有2万到3万人为芭比工作,每天早上有超过3亿人陪伴芭比面馆。

我们联盟领导人的触角仍在延伸。

2018年,嘉华资本投资14.5亿元,与阿里、泰康集团、云峰基金共同牵头投资“神奇家园”。与私募股权投资数千万的投资额度相比,14.5亿元是一笔巨款。然而,这就是价值投资的魅力。与头脑中的玩家结盟并不容易。下大赌注的勇气需要更多的勇气。

经过十一年的努力,嘉华家族的所有合伙人都是巨人。除了我们之前分析过的老乡鸡、芭比食品、不可思议的房子、小吃、恰卡食品、调味品、佳佳酱油、小吃零售品牌赖艺、陶瓷洁具世界冠军、中国能源饮料民族骄傲董鹏饮料、中国新茶饮料先锋、小壶茶等,都是嘉华资本愿意年复一年日夜陪伴的企业。虽然“马太效应”这个词很轻,但我们很清楚它的意思。

顺应宏观趋势,在稳定品牌张力的基础上,我们可以有效识别马太效应强的市场;在这种市场中,通过不断增加产品和渠道力量,龙头企业可以随着时间的推移获得垄断利润,从而加速强大效应的释放。这是卡尔加里资本几十年来遵循的投资逻辑。

"逐渐,然后突然" .巴菲特一生中90%的财富是在他50岁后获得的。当他获得生命中最重要的财富时,财富本身就像一个吸附器,吸收他周围的所有粒子,慢慢发酵和生长。像雪球一样,巴菲特找到了自己的长坡和厚厚的积雪。

赢家拿的更多,更多就更多。

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